國有企業(yè)的混合所有制改革，作為國企改革中提高國有企業(yè)活力的重要途徑，堅持以混促改，以深度轉換經濟機制為重點，在諸多方面，取得了積極進展。同時，也需要辯證地看待，不能把混改視為國企改革的“靈丹妙藥”，不是一混就靈。優(yōu)先股作為一種經濟權益優(yōu)先、經營決策表決權利限制的股權工具，可以作為破解競爭性國企混改中一部分難題的重要手段。

2020年5月，《中共中央關于新時代加快完善社會主義市場經濟體制的意見》提出“對充分競爭領域的國家出資企業(yè)和國有資本運營公司出資企業(yè)，探索將部分國有股權轉化為優(yōu)先股，強化國有資本收益功能”，意味著國企在優(yōu)先股改革方面有望邁出實質性步伐?？梢岳斫鉃椋骸俺浞指偁幮灶I域的國家出資企業(yè)和國有資本運營公司出資企業(yè)”可以通過運用優(yōu)先股方式，進行混改成為混合所有制企業(yè)。

此外，地方改革方案文件中，2021年9月《浙江杭州區(qū)域性國資國企綜合改革試驗實施方案》中明確提出“探索實施國有優(yōu)先股制度：對部分國有資本體量較大或資金需求量較大的充分競爭類子企業(yè)，在引進戰(zhàn)略投資者或同步實施員工持股時，經國有資產監(jiān)督管理部門批準，可在保持國有控股的條件下，探索將部分國有股權轉化為優(yōu)先股，優(yōu)先享有固定回報并可積累、可轉換，有關優(yōu)先股的約定應通過公司章程予以明確，防止國有資產流失?！?/span>

筆者就國企混改中的探索運用優(yōu)先股方式再次提出自己的一些看法。

一、優(yōu)先股已經實際運用的情況

優(yōu)先股的概念：是指依照《公司法》，在一般規(guī)定的普通種類股份之外，另行規(guī)定的其他種類股份，其股份持有人優(yōu)先于普通股股東分配公司利潤和剩余財產，但參與公司決策管理等權利受到限制。

國有優(yōu)先股傳聞已久，優(yōu)先股可以實現所有權與經營權的真正分離，也是改革國有企業(yè)管控模式的重大突破。但是，國有優(yōu)先股一直是“只聽樓梯響、不見人下來”。目前，在優(yōu)先股的實際運用情況主要體現在部分上市公司和新三板掛牌公司分別通過公開發(fā)行或非公開發(fā)行的方式實施了優(yōu)先股。

上市公司發(fā)行優(yōu)先股。在上市公司中已經公開發(fā)行過優(yōu)先股的主要有：康美藥業(yè)、廣匯能源、晨鳴紙業(yè)、陽煤股份、中國建筑等，其主要目的在于擴充企業(yè)融資渠道，通過發(fā)行優(yōu)先股引入社會資本籌集資金，更加有效釋放資本市場的融資功能，為基礎設施建設提供新的資金來源，有效完成去杠桿過程，同時還能確保企業(yè)控制權不被稀釋。

商業(yè)銀行發(fā)行優(yōu)先股。在2014年4月銀監(jiān)會、證監(jiān)會聯合發(fā)布《關于商業(yè)銀行優(yōu)先股補充一級資本的指導意見》后，農業(yè)銀行、浦發(fā)銀行等先后公開發(fā)行過優(yōu)先股，其主要目的在于提高商業(yè)銀行資本充足率，因為優(yōu)先股具有很強的債權特性，不失為優(yōu)化社會融資結構、降低杠桿率的一劑良方；同時，也能夠為希望收益穩(wěn)定的投資者提供新的投資渠道。

應該看到，優(yōu)先股作為一項法律制度本身并不復雜，可以實現混改“維護（國有）資本、提高資本回報”以及打消民營資本顧慮的目標，國內已經實施的公眾公司發(fā)行優(yōu)先股的案例實踐可以給國企混改中的國有股權界定為優(yōu)先股提供操作經驗。

二、國企混改中運用優(yōu)先股的突破

作為國資委“四項改革”中混合所有制試點央企的，中國建筑材料集團有限公司董事長宋志平認為，推行優(yōu)先股將可以成為進入混合所有制的一個捷徑和突破口。一方面可以解決國有股的資產流失問題，并確保國有股有限獲得股息和國有股優(yōu)先權，另一方面還能提高對民營資本的吸引力。

推行優(yōu)先股可以有的三種合作形式思路：一種是在民營企業(yè)中加入優(yōu)先股，國資擁有優(yōu)先權和有限處置資產的權利；另一種在混合所有制企業(yè)里，可以將一部分國有股量化成優(yōu)先股，剩下的再拿出來，和普通股合作；第三種是把整個公司作為國家優(yōu)先股，交給領導層或者是交給管理層，整個團隊來經營可以交給民營企業(yè)也可以交給國企自己的管理團隊。

對于優(yōu)先股的推出，各方都一直寄予厚望并加以關注，因為它不僅可以為國資國企提供穩(wěn)定的分紅收益，實現國資國企資源的有效循環(huán)利用，有效解決國有企業(yè)一股獨大的局面，還將優(yōu)化國資結構、優(yōu)化產業(yè)布局以及市場化激勵機制，提高企業(yè)的競爭力。

從普遍的認知而言，商業(yè)類國企在混改引入戰(zhàn)投時，將國有股東所持普通股轉化為優(yōu)先股，可以起到十分積極的作用，主要體現在：一是有利于實現政企分離。通過混改引戰(zhàn)后國有優(yōu)先股的設置，國有股東保留所有權和收益權，提升民營資本戰(zhàn)投的話語權，利于保障企業(yè)的自主經營。二是有利于國有資本平穩(wěn)讓渡部分權益。通過混改引戰(zhàn)后國有優(yōu)先股的設置，既能保證民營資本戰(zhàn)投保留一定的話語權空間，又能夠使得在通常情況下弱化國有資本“存在感”。三是有利于國有資產保值增值。通過混改引戰(zhàn)后商業(yè)類國企的國有優(yōu)先股的設置，優(yōu)先股股息優(yōu)先分配的特質決定了其在國有資產保值增值上有更多效用，實現國有資本運營效率的進一步提升。

三、國企混改中優(yōu)先股的探索困境

國企混改深入之后，產權層面的“混”基本實現，但治理上的“混”受限于國資特殊屬性而進展不順，如何更好地發(fā)揮非公資本在治理、經營層面的積極價值，更大程度激發(fā)混改企業(yè)的活力，尚在“進行中”。

優(yōu)先股的提出與落地，是這個問題的一個探索方向，部分國有股權轉為優(yōu)先股，優(yōu)先分享利潤，但讓渡部分治理權力，讓非公資本能享有超過普通股比例的治理和經營權力，進而激發(fā)非公資本積極性，這是優(yōu)先股政策提出的背后深意。

但優(yōu)先股政策探索如何在實操中落地中，面臨一些現實困難：

一是地方政策所允許的探索尺度問題。2020年《中共中央關于新時代加快完善社會主義市場經濟體制的意見》發(fā)布之后，一些省份政府及國資部門發(fā)布的國企改革意見中對優(yōu)先股的闡述大多都停留在原則放開的層面，有些地區(qū)相對保守“按兵不動”，有些地區(qū)雖鼓勵進行探索，但具體到優(yōu)先股比例、控制權讓渡、收益率設置等關鍵問題，無法給出具體意見，上報周期漫長且難以決策。

二是優(yōu)先股與相關政策的銜接問題。國企改革中優(yōu)先股與混合所有制改革、現代企業(yè)制度、國企員工股權激勵等政策存在銜接關系。優(yōu)先股適用是否必須以企業(yè)混改為前提？非公資本是員工持股計劃時能否適用優(yōu)先股？優(yōu)先股讓渡權力如何行使，與經理層任期制和契約化管理如何銜接？這些問題答案不明確，也只能是“雷聲大雨點小”。

四、發(fā)展優(yōu)先股的合理化建議

立法方面：在法律層面，我國并未對優(yōu)先股做出明確規(guī)定，甚至于優(yōu)先股的字眼都沒有在法律中出現過。但從立法精神和法律條文釋義看，優(yōu)先股完全有其合法存在的空間，需要完善法律法規(guī)，為推進優(yōu)先股創(chuàng)造條件。我國現行法律已為優(yōu)先股制度預留了空間，但仍需出臺相關規(guī)定及配套辦法，引導優(yōu)先股市場健康發(fā)展。

流通與退出方面：進一步完善優(yōu)先股的流通和退出機制，建立健全優(yōu)先股流通市場。與普通股相比，優(yōu)先股的交易遠沒有普通股的交易活躍。自試點以來，無論是已經發(fā)行優(yōu)先股的企業(yè)，還是僅公布發(fā)行預案尚未發(fā)行優(yōu)先股的企業(yè)，受投資人范圍的限制，非公開發(fā)行優(yōu)先股的交易效率比公開發(fā)行優(yōu)先股的交易效率更低，這就更需要努力提高優(yōu)先股二級市場的流動性，完善優(yōu)先股贖回與轉換制度，為優(yōu)先股股東建立有效的退出機制。

實際股權搭建架構方面：一是明確特定情況下的表決權恢復。當混改后的商業(yè)類國企經營不善、效益低下，致使國有優(yōu)先股股東經濟上的優(yōu)先權益連續(xù)受損時，應恢復其行使表決權的權利，享有企業(yè)所有者的合法職責，正常參與企業(yè)經營決策。待困境扭轉并足額收到分紅后，再次轉化為優(yōu)先股。商業(yè)類國企混改需要對相關條款進行約定，防止“一混了之”的情況出現。二是引入優(yōu)先股前提和股息選擇。對于市場競爭充分、國有股東資源不占優(yōu)勢、需要保留適當國有成分的商業(yè)類國企，在優(yōu)先股股息設置上，可以采用“固定+浮動”方式的確定回報，相關股息率應介于銀行同期貸款利率和行業(yè)平均投資回報率之間，以保障國有優(yōu)先股股東的合理收益，同時避免給企業(yè)造成過重的分紅負擔，影響其發(fā)展。

五、寫在后

證監(jiān)會正在積極推進優(yōu)先股試點的各項制度準備，相關部委也正積極配合支持工作。按照公開、公平、公正的原則，優(yōu)先